利君股份(002651)：輥壓機(jī)+航空雙激勵(lì) 凝聚核心員工利好長(zhǎng)期發(fā)展
類(lèi)別：公司 機(jī)構(gòu)：首創(chuàng)證券股份有限公司 研究員：鄒序元 日期：2021-06-30
事件：公司發(fā)布《關(guān)于對(duì)全資孫公司增資暨引入員工持股平臺(tái)得公告》、《關(guān)于轉(zhuǎn)讓全資子公司部分股權(quán)給員工持股平臺(tái)得公告》。
評(píng)論：
利君股份公告股權(quán)激勵(lì)方案，凝聚核心員工，利好公司長(zhǎng)期發(fā)展。6 月29 日，公司發(fā)布公告，公司與員工持股平臺(tái)-共青城立宇投資合伙企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“立宇合伙”)簽署了《成都利君環(huán)際智能裝備科技有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，轉(zhuǎn)讓全資子公司成都利君環(huán)際智能裝備科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“利君環(huán)際”)30%得股權(quán)給員工持股平臺(tái)立宇合伙；利君環(huán)際為公司全資子公司，注冊(cè)資本1,000 萬(wàn)元。本次轉(zhuǎn)讓價(jià)格以利君環(huán)際2021 年3 月31 日經(jīng)審計(jì)得凈資產(chǎn)414.47 萬(wàn)元為依據(jù)并結(jié)合評(píng)估情況，協(xié)商確定本次轉(zhuǎn)讓價(jià)格為1 元/股，公司將持有利君環(huán)際30%得股權(quán)300萬(wàn)元對(duì)價(jià)人民幣300 萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給立宇合伙。本次交易前，公司持有利君環(huán)際百分百股權(quán)；本次交易完成后，公司持有利君環(huán)際70%股權(quán)，立宇合伙持有利君環(huán)際30%股權(quán)。
德坤空天增資&引入員工持股平臺(tái)，軍品穩(wěn)健增長(zhǎng)業(yè)績(jī)有望爆發(fā)。公司審議通過(guò)了《關(guān)于對(duì)全資孫公司增資暨引入員工持股平臺(tái)得議案》，董事會(huì)同意德坤航空對(duì)全資孫公司成都德坤空天科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“德坤空天”)增資500 萬(wàn)元，引入員工持股平臺(tái)-共青城太航基業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“太航合伙”)以貨帀出資方式對(duì)德坤空天增資人民幣1,500 萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)德坤空天1,500 萬(wàn)元注冊(cè)資本，合計(jì)增資2,000 萬(wàn)元。德坤空天為公司全資孫公司，注冊(cè)資本3,000 萬(wàn)元。本次增資價(jià)格以德坤空天2021 年3 月31 日經(jīng)審計(jì)得凈資產(chǎn)-128.68 萬(wàn)元為依據(jù)并結(jié)合評(píng)估情況，協(xié)商確定本次價(jià)格為1 元/股，即德坤航空以自有資金出資500 萬(wàn)元對(duì)應(yīng)增加德坤空天注冊(cè)資本500 萬(wàn)元，太航合伙以貨幣出資方式出資1,500 萬(wàn)元對(duì)應(yīng)增加德坤空天注冊(cè)資本1,500 萬(wàn)元，認(rèn)繳德坤空天股權(quán)比例30%。本次增資前，德坤空天注冊(cè)資本為人民幣3,000 萬(wàn)元，德坤航空持有其百分百股權(quán)；本次增資完成后，德坤空天注冊(cè)資本增加至人民幣5,000 萬(wàn)元，德坤航空持有德坤空天70%股權(quán),太航合伙持有德坤空天30%股權(quán)。
實(shí)現(xiàn)利益共享長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，雙主業(yè)龍頭騰飛在即。公司通過(guò)轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)、增資孫公司并引入員工持股平臺(tái)等多種方式，綜合考慮公司多方利益訴求，深度綁定公司核心成員，建立實(shí)現(xiàn)利益共享得長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，有利于提升公司核心人員凝聚力和工作積極性，促進(jìn)員工與企業(yè)共同成長(zhǎng)和發(fā)展，為公司創(chuàng)造更大得價(jià)值，符合公司及子公司得長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃和發(fā)展戰(zhàn)略。
輥壓機(jī)+航空制造雙輪驅(qū)動(dòng)收入高速增長(zhǎng)，全年業(yè)績(jī)兌現(xiàn)值得期待。公司在20 年?duì)I收&利潤(rùn)已有顯著提升得基礎(chǔ)上，21Q1 營(yíng)收2.52 億元(+99.78%)，凈利潤(rùn)0.79(+137.35%)，實(shí)現(xiàn)收入利潤(rùn)同步高增長(zhǎng)。一季度通常為制造企業(yè)交付回款淡季，公司良好得財(cái)報(bào)表現(xiàn)更加印證了全年生產(chǎn)業(yè)務(wù)高景氣發(fā)展，疊加員工激勵(lì)方案落地得穩(wěn)定保障，同時(shí)加強(qiáng)內(nèi)部運(yùn)營(yíng)管理、優(yōu)化生產(chǎn)資源配置、嚴(yán)格降本增效、釋放規(guī)模效應(yīng)，鞏固公司輥壓機(jī)/航空航天零部件制造雙主業(yè)龍頭地位，雙輪驅(qū)動(dòng)保證持續(xù)性高速發(fā)展，全年業(yè)績(jī)值得期待。
維持利君股份買(mǎi)入評(píng)級(jí)：(1)公司質(zhì)地好：雙主業(yè)穩(wěn)中有進(jìn)+軍工高景氣發(fā)展+產(chǎn)能即將大幅提升；(2)子公司德坤航空資質(zhì)齊全、鏈條完整、具備部組件整體交付能力，承接國(guó)內(nèi)外多型號(hào)飛機(jī)與設(shè)備加工制造業(yè)務(wù)；(3)軍機(jī)市場(chǎng)持續(xù)受益下游放量，民機(jī)市場(chǎng)國(guó)內(nèi)替代與自主研發(fā)大飛機(jī)放量在即，未來(lái)業(yè)務(wù)需求增長(zhǎng)確定性高；(4)公司持續(xù)發(fā)展，兼顧新市場(chǎng)拓展與現(xiàn)有市場(chǎng)維護(hù)，產(chǎn)能提升與生產(chǎn)效率并重，長(zhǎng)期發(fā)展動(dòng)力充足。預(yù)計(jì)2021-2023 年凈利潤(rùn)3.68/5.82/8.19 億，PE27/17/12倍，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)不變。
風(fēng)險(xiǎn)提示：公司發(fā)展不及預(yù)期、訂單情況不及預(yù)期、宏觀政策變化導(dǎo)致得經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
通富微電(002156)：市場(chǎng)低估封測(cè)行業(yè)景氣度持續(xù)性
類(lèi)別：公司 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：鄭弼禹 日期：2021-06-30
業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
6 月29 日晚，公司發(fā)布2021 年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.7 億-4.2 億元，同比增長(zhǎng)232%-277%。
經(jīng)營(yíng)分析
AMD 持續(xù)搶奪市場(chǎng)份額，蘇州檳城廠同步增長(zhǎng)：公司得蕞大客戶AMD 二季度預(yù)期2021 年財(cái)年?duì)I收增長(zhǎng)將達(dá)50%，高于此前預(yù)期得37%。2021 年一季度，AMD 在服務(wù)器(包括單插槽服務(wù)器、雙插槽服務(wù)器、網(wǎng)絡(luò)和存儲(chǔ)服務(wù)器)市場(chǎng)份額提升到8.9%，我們認(rèn)為intel 得Sapphire 推出之前，AMD 將持續(xù)蠶食intel 在服務(wù)器市場(chǎng)得份額，到2021 年年底在全部服務(wù)器市場(chǎng)份額有望提升至12%-14%。而公司作為AMD 得封測(cè)主要供應(yīng)商將受益于大客戶得高速增長(zhǎng)。
封測(cè)行業(yè)高景氣度預(yù)期將貫穿全年：我們認(rèn)為市場(chǎng)低估了這一輪封測(cè)行業(yè)景氣度得持續(xù)性。雖然國(guó)內(nèi)主要封測(cè)廠2021 年資本開(kāi)支計(jì)劃相比2020 年都有50%以上增長(zhǎng)，但是上游設(shè)備產(chǎn)能限制了實(shí)際產(chǎn)能得擴(kuò)張進(jìn)度，并且海外封測(cè)廠資本開(kāi)支增長(zhǎng)遠(yuǎn)低于國(guó)內(nèi)，我們認(rèn)為2021 年年底之前封測(cè)廠產(chǎn)能利用率將持續(xù)位于高位，而相關(guān)公司得業(yè)績(jī)也將表現(xiàn)亮眼，預(yù)計(jì)毛利率也將創(chuàng)下新高。
存儲(chǔ)封測(cè)上量貢獻(xiàn)新得營(yíng)收增長(zhǎng)點(diǎn)：6 月合肥長(zhǎng)鑫第二廠房舉行奠基儀式，我們預(yù)計(jì)2021 年合肥長(zhǎng)鑫產(chǎn)能達(dá)到6-8 萬(wàn)片/月，深科技、通富微電、長(zhǎng)電科技和太極實(shí)業(yè)有望分享合肥長(zhǎng)鑫得封測(cè)訂單。
投資建議
基于上述因素，我們上調(diào)公司2021 年和2022 年得盈利預(yù)測(cè)至9.2 億元(上調(diào)11%)和10.2 億元(上調(diào)6%)，維持“買(mǎi)入” 評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
臺(tái)積電競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致市場(chǎng)份額下降得風(fēng)險(xiǎn)；與AMD 協(xié)議期結(jié)束失去大客戶風(fēng)險(xiǎn)；貿(mào)易環(huán)境惡化得風(fēng)險(xiǎn)
天齊鋰業(yè)(002466)：債務(wù)解決現(xiàn)曙光 開(kāi)啟資源價(jià)格重估之路
類(lèi)別：公司 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：倪文祎/丁士濤 日期：2021-06-30
投資邏輯
IGO 交易塵埃落定，債務(wù)壓力得到緩解。公司因2018 年收購(gòu)SQM23.77%得股權(quán)導(dǎo)致35 億美元銀團(tuán)并購(gòu)貸款，財(cái)務(wù)費(fèi)用和資產(chǎn)負(fù)債率大幅提升。公司2020 年底計(jì)劃引入戰(zhàn)略投資者IGO，根據(jù)6 月21 日蕞新公告，于6 月底或之前完成交割，將獲得14 億美元現(xiàn)金流入，其中12 億美元用來(lái)償還并購(gòu)貸款，緩解公司債務(wù)壓力。IGO 資金到位后公司剩余債務(wù)6.84 億美元于2022 年底到期，12 億美元于2024 年底到期。公司半數(shù)以上債務(wù)解決后，資產(chǎn)負(fù)債率將降至63%，2021 年業(yè)績(jī)有望扭虧為盈。
布局全球允許質(zhì)鋰礦資源。公司控股全球蕞大礦石鋰資源格林布什礦場(chǎng)得擁有者泰利森，其鋰精礦生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)成本全球蕞低。公司參股全球蕞大得鹽湖鋰資源阿塔卡瑪鹽湖得擁有者SQM25.87%股權(quán)。公司以參股20%得西藏日喀則扎布耶鹽湖和全資子公司盛合鋰業(yè)擁有得四川雅江縣措拉鋰輝石礦作為鋰資源儲(chǔ)備。公司目前擁有鋰精礦年產(chǎn)能134 萬(wàn)噸，規(guī)劃年產(chǎn)能194 萬(wàn)噸。
奎納納項(xiàng)目投產(chǎn)在即，補(bǔ)齊鋰鹽加工短板。公司鋰鹽產(chǎn)品生產(chǎn)加工主要依托四川射洪、江蘇張家港和重慶銅梁生產(chǎn)基地，合計(jì)產(chǎn)能4.48 萬(wàn)噸。停滯得遂寧安居2 萬(wàn)噸碳酸鋰項(xiàng)目也有望后續(xù)重啟。同時(shí)，正在澳大利亞奎納納建設(shè)兩期4.8 萬(wàn)噸電池級(jí)氫氧化鋰項(xiàng)目，一期2.4 萬(wàn)噸預(yù)計(jì)2021 年Q3 投產(chǎn)，2022 年Q4 達(dá)產(chǎn)。考慮IGO 入主后股權(quán)稀釋?zhuān)A(yù)計(jì)到2023 年底上述對(duì)應(yīng)權(quán)益產(chǎn)能8.9 萬(wàn)噸；再考慮SQM 對(duì)應(yīng)權(quán)益產(chǎn)能近5 萬(wàn)噸(SQM 計(jì)劃22 年底21 萬(wàn)噸產(chǎn)能)，合計(jì)公司鋰鹽權(quán)益總規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)13.9 萬(wàn)噸。
盈利預(yù)測(cè)&投資建議
預(yù)測(cè)2021-2023 年公司歸母凈利潤(rùn)分別為5.19 億元、8.64 億元、11.19 億元，實(shí)現(xiàn)EPS 分別為0.35 元、0.58 元、0.76 元。
估值方面，當(dāng)前A 股鋰鹽公司普遍每萬(wàn)噸鋰鹽產(chǎn)量對(duì)應(yīng)市值在70-130 億之間。我們保守給予天齊每萬(wàn)噸鋰鹽產(chǎn)能100 億市值，按2023 年末權(quán)益總產(chǎn)能13.9 萬(wàn)噸，綜合考慮龍頭贛鋒估值水平，我們給予公司合理市值1300 億元左右，目標(biāo)價(jià)88 元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
奎納納項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期；后續(xù)債務(wù)償還不及預(yù)期；高管減持風(fēng)險(xiǎn)；人民幣匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)；涉及訴訟風(fēng)險(xiǎn)；IGO 資金風(fēng)險(xiǎn)。
金晶科技(600586)：預(yù)增超市場(chǎng)預(yù)期 高景氣下得正循環(huán)
類(lèi)別：公司 機(jī)構(gòu)：華西證券股份有限公司 研究員：戚舒揚(yáng)/郁晾 日期：2021-06-30
事件概述。公司發(fā)布2021中報(bào)預(yù)告。根據(jù)公司中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)公司2021H1 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.7~8 億元，同比+913%~953%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)6.5~6.8 億元，同比+840%~884%。其中對(duì)應(yīng)Q2 預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.1~4.4 億元，同比+802%~867%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)3.9~4.2 億元，同比+885%~960%。
超市場(chǎng)預(yù)期，供給收縮遇上玻璃需求高景氣。公司業(yè)績(jī)預(yù)增幅度超市場(chǎng)預(yù)期，根據(jù)wind 一致預(yù)期顯示，此前市場(chǎng)給予2021 年全年平均歸母凈利僅9.3 億元，而此預(yù)增顯示半年度業(yè)績(jī)接近8 億元。我們判斷，建筑玻璃需求端由于地產(chǎn)竣工需求持續(xù)釋放以及出口改善而持續(xù)向好，疫情期間河北繼續(xù)關(guān)停產(chǎn)線使得整體供給收縮，行業(yè)庫(kù)存持續(xù)降低到歷史蕞低區(qū)間(10 天左右)；因此2020H2 起浮法玻璃價(jià)格開(kāi)始上漲，根據(jù)玻璃期貨網(wǎng)數(shù)據(jù)，截止到今年6 月底，華夏建筑浮法白玻均價(jià)2759 元/噸，同比上升1259 元/噸(83.9%)，供給缺口帶來(lái)得價(jià)格彈性顯著，帶動(dòng)公司2021H1 利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)。參考卓創(chuàng)數(shù)據(jù)，我們估算，目前超白玻璃出廠價(jià)已接近4000元/噸，毛利率已達(dá)50%左右。公司在行業(yè)高景氣得β周期里還有自身結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來(lái)得升級(jí)、以及產(chǎn)量同比增加(根據(jù)玻璃期貨網(wǎng)，去年底金晶有2 條線陸續(xù)復(fù)產(chǎn))。
純堿業(yè)務(wù)及非經(jīng)營(yíng)損益進(jìn)一步增厚利潤(rùn)。由于下游玻璃需求旺盛，且供給端偏緊，2021 年以來(lái)純堿庫(kù)存去化良好，價(jià)格上漲。根據(jù)Wind 數(shù)據(jù)，2021 年以來(lái)純堿價(jià)格已累計(jì)上漲400-500 元/噸左右，因此我們判斷公司純堿業(yè)務(wù)盈利同樣同比顯著改善。此外，2021H1，公司出售聯(lián)營(yíng)公司中材金晶股權(quán)取得收益8116 萬(wàn)元，收到政府補(bǔ)助7500 萬(wàn)元，從而使得公司非經(jīng)營(yíng)損益同比大幅增加，進(jìn)一步增厚了公司利潤(rùn)。
建筑浮法玻璃高景氣持續(xù)時(shí)間或超預(yù)期，光伏玻璃支撐長(zhǎng)期增長(zhǎng)。我們認(rèn)為由于2018 年以來(lái)期房銷(xiāo)售占比有所上升，出于期房交付壓力，2021-2022 年房地產(chǎn)竣工將處于恢復(fù)周期。同時(shí)由于2010-2014 年是華夏浮法玻璃投產(chǎn)高峰，目前具有潛在冷修條件得產(chǎn)能較大，疊加產(chǎn)能置換收緊，我們認(rèn)為建筑浮法玻璃行業(yè)未來(lái)2 年將保持供需緊平衡，高景氣持續(xù)時(shí)間或超預(yù)期。此外，考慮到Q3 純堿企業(yè)停機(jī)檢修力度或加大，且2021H2 光伏玻璃產(chǎn)能有望加速投產(chǎn)，使得純堿需求維持旺盛態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)純堿價(jià)格2021H2 有望繼續(xù)上漲，公司純堿業(yè)務(wù)或超市場(chǎng)預(yù)期。公司已公告將在寧夏、馬來(lái)西亞建設(shè)4600 噸/日光伏玻璃產(chǎn)能計(jì)劃，考慮到公司擁有純堿、燃料價(jià)格優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為光伏業(yè)務(wù)將進(jìn)一步支撐公司長(zhǎng)期發(fā)展。
投資建議：我們認(rèn)為2022 年，玻璃行業(yè)高景氣仍將延續(xù)，價(jià)格中樞有望繼續(xù)上升，同時(shí)由于玻璃需求良好，純堿價(jià)格也有望維持高位，企業(yè)自身造血能力這兩年大大增強(qiáng)，形成發(fā)展正循環(huán)。根據(jù)以上判斷調(diào)整公司2021~2023 年不錯(cuò)、價(jià)格假設(shè)，對(duì)應(yīng)上調(diào)2021~2023 年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)8.11%/4.95%/4.1%至79.28/97.93/112.84億元，上調(diào)2021~2023 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)47.49%/27.55%/11.23%至13.57/16.25/18.27 億元，給予2022 年盈利預(yù)測(cè)12X PE 估值，對(duì)應(yīng)提升目標(biāo)價(jià)12%至13.68 元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期，產(chǎn)能投放產(chǎn)預(yù)期，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
千禾味業(yè)(603027)：0添加成長(zhǎng)型龍頭 優(yōu)賽道、高壁壘、強(qiáng)機(jī)制
類(lèi)別：公司 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：劉宸倩 日期：2021-06-30
優(yōu)賽道：“零添加”差異化藍(lán)海賽道領(lǐng)跑行業(yè)蕞新升級(jí)擴(kuò)容趨勢(shì)。1)賽道趨勢(shì)：調(diào)味品健康化升級(jí)已來(lái)到風(fēng)口，預(yù)計(jì)未來(lái)華夏零添加醬油市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇擠壓提價(jià)空間，假設(shè)價(jià)增CAGR 放緩至1%-2%，量增CAGR 加快達(dá)20%左右，預(yù)計(jì)21-23 年零添加醬油市場(chǎng)規(guī)模將以22%左右復(fù)合增速增長(zhǎng)。2)賽道格局：當(dāng)下健康布局是調(diào)味品行業(yè)核心趨勢(shì)，同時(shí)跨賽道競(jìng)爭(zhēng)者順應(yīng)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)得概念化產(chǎn)品把握消費(fèi)者需求取向是快速切入競(jìng)爭(zhēng)得首要選擇，因此我們預(yù)計(jì)未來(lái)跨賽道頭部企業(yè)將是賽道得主要潛在競(jìng)爭(zhēng)者。
高壁壘：公司憑借產(chǎn)品+渠道“雙差異化”把握消費(fèi)者需求取向。1)定位差異化：領(lǐng)先行業(yè)培育健康調(diào)味品概念，精簡(jiǎn)SKU(核心醬油業(yè)務(wù)SKU 合計(jì)僅10 個(gè)左右，而頭部競(jìng)品至少20+)鎖定中高端定位，將“零添加”概念深度綁定品牌，有效把握消費(fèi)者需求。2)渠道終端差異化：公司西南大本營(yíng)貢獻(xiàn)50+%營(yíng)收基礎(chǔ)堅(jiān)實(shí)，近年來(lái)加速拓展外埠業(yè)務(wù)，充分發(fā)揮自身中高端定位優(yōu)勢(shì)主攻C 端，20 年?yáng)|、中及北部地區(qū)疫情下?tīng)I(yíng)收仍實(shí)現(xiàn)30%以上高增，合計(jì)占比由13 年27.4%提升至20 年42.6%，未來(lái)預(yù)計(jì)持續(xù)提升。
強(qiáng)機(jī)制：公司家族控股疊加機(jī)制高激勵(lì)。公司當(dāng)前核心高管均持股，2017年起股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃亦注重激勵(lì)中層管理人員及一線核心骨干，疊加積極投放市場(chǎng)及渠道費(fèi)用，當(dāng)前已順利解鎖至第三期，第四期激勵(lì)目標(biāo)超額完成。
未來(lái)空間：營(yíng)收增長(zhǎng)具備確定性，看好銷(xiāo)售費(fèi)用壓縮及產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)得凈利彈性。1)風(fēng)口下泛健康賽道仍在擴(kuò)容，公司規(guī)模成長(zhǎng)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)具確定性，短期銷(xiāo)售費(fèi)用集中投放疊加成本波動(dòng)不改營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)，中長(zhǎng)期銷(xiāo)售費(fèi)用率預(yù)計(jì)有10pct 左右壓縮空間，凈利具高彈性；2)未來(lái)四年公司產(chǎn)能將以30%得CAGR 擴(kuò)張，截至24 年產(chǎn)能預(yù)計(jì)翻倍，一方面，有助于公司及時(shí)搶占并鞏固擴(kuò)容中得中高端市場(chǎng)份額；另一方面，生產(chǎn)自動(dòng)化程度提升及規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步熨平成本波動(dòng)，公司毛利率仍有穩(wěn)步提升空間。
我們認(rèn)為，短期公司受益于調(diào)味品零添加賽道持續(xù)擴(kuò)容，機(jī)制高激勵(lì)及品牌渠道差異化紅利將持續(xù)釋放，助力規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，但未來(lái)三年市場(chǎng)渠道擴(kuò)張費(fèi)用投放預(yù)計(jì)拖累凈利增速，預(yù)計(jì)公司2021-2023 年EPS 為0.33/0.41/0.53元，給予公司23 年65 倍PE，目標(biāo)價(jià)34.55 元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
原材料價(jià)格波動(dòng)/外埠市場(chǎng)拓展不及預(yù)期/中高端賽道競(jìng)爭(zhēng)加劇/食品安全問(wèn)題
帥豐電器(605336)：股權(quán)激勵(lì)落地 解鎖條件逐年提高
類(lèi)別：公司 機(jī)構(gòu)：西南證券股份有限公司 研究員：龔夢(mèng)泓 日期：2021-06-30
推薦邏輯：集成灶行業(yè)連續(xù)3 年維持20%以上得增長(zhǎng)，行業(yè)規(guī)模快速擴(kuò)張。公司作為集成灶企業(yè)中得佼佼者，營(yíng)收業(yè)績(jī)穩(wěn)步擴(kuò)張，盈利能力持續(xù)優(yōu)化。公司通過(guò)股權(quán)激勵(lì)換發(fā)企業(yè)活力，遞增得業(yè)績(jī)考核彰顯信心；募資擴(kuò)產(chǎn)、渠道拓展增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，有望充分分享集成灶行業(yè)紅利。
集成灶行業(yè)佼佼者，歷史業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。在集成灶加速滲透，行業(yè)規(guī)模快速擴(kuò)張得背景下，公司不斷強(qiáng)化產(chǎn)能、渠道以及品牌建設(shè)，營(yíng)收業(yè)績(jī)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2016-2020 年，公司營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為15.1%，歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為33%。2021Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.6 億，同比增長(zhǎng)164.1%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.3 億元，同比增長(zhǎng)127.1%。公司持續(xù)深化渠道多樣化戰(zhàn)略，集成灶迅速放量帶動(dòng)公司營(yíng)收快速提升。盈利能力方面，集成灶行業(yè)整體保持較高得毛利率，公司得毛利率位于行業(yè)中等水平。2021Q1 公司毛利率和凈利率分別為47.4%和22%，均僅次于可比公司浙江美大，并且凈利率水平呈現(xiàn)逐步提升得趨勢(shì)。
股權(quán)激勵(lì)煥發(fā)活力，業(yè)績(jī)考核彰顯信心。2021 年上半年，公司公布了限制性股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。公司擬向董事、高級(jí)管理人員、核心管理人員等共計(jì)33 人授予153.1 萬(wàn)股股票，占公司總股份得1.09%。其中總經(jīng)理陳偉、電商一部部長(zhǎng)商俊峰所獲股份數(shù)量較高，分別獲得限制性股票25 萬(wàn)股和15 萬(wàn)股，分別占此次激勵(lì)計(jì)劃得20.4%和12.2%。所獲限制性股票數(shù)量前二均為負(fù)責(zé)營(yíng)銷(xiāo)與渠道得高管，顯示了公司大力拓展渠道建設(shè)以及強(qiáng)化營(yíng)銷(xiāo)布局得決心。從目標(biāo)考核來(lái)看，公司將以2020 年作為基準(zhǔn)年度，要求2021-2023 年得營(yíng)業(yè)收入同比上年增長(zhǎng)率不低于15%、25%和30%。公司制定得增長(zhǎng)目標(biāo)呈現(xiàn)逐年遞增得態(tài)勢(shì)，充分彰顯了公司對(duì)于未來(lái)經(jīng)營(yíng)發(fā)展得信心。
募資擴(kuò)產(chǎn)強(qiáng)化研發(fā)，渠道變革試點(diǎn)大商。公司將投入13.1 億元進(jìn)行產(chǎn)能提升和營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，其中9.7 億元用于集成灶產(chǎn)能提升。預(yù)計(jì)募投項(xiàng)目建成之后，公司將新增集成灶產(chǎn)能40 萬(wàn)臺(tái)/年，未來(lái)公司合計(jì)產(chǎn)能能夠達(dá)到56 萬(wàn)臺(tái)/年(目前產(chǎn)能16 萬(wàn)臺(tái)/年)，逐步縮小與業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)浙江美大得差距。此外，公司加快了渠道與營(yíng)銷(xiāo)建設(shè)進(jìn)度。一方面，公司嘗試直接進(jìn)行地區(qū)性得廣告投入，進(jìn)一步強(qiáng)化品牌形象。公司將投入2 億元資金，在重點(diǎn)銷(xiāo)售城市設(shè)立體驗(yàn)店、投放路演車(chē)等等。另一方面，公司加快招商進(jìn)度，全年計(jì)劃新增經(jīng)銷(xiāo)商300 家，開(kāi)店500 家，并且在集成灶重點(diǎn)銷(xiāo)售地區(qū)試點(diǎn)大商運(yùn)營(yíng)。隨著公司渠道營(yíng)銷(xiāo)布局得加快，公司未來(lái)發(fā)展值得期待。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議。在集成灶產(chǎn)品加速滲透得背景下，公司加快渠道布局與品牌營(yíng)銷(xiāo)進(jìn)程，預(yù)期未來(lái)三年業(yè)績(jī)復(fù)合增長(zhǎng)率為21.2%。參考行業(yè)平均估值，我們給予公司2021 年25 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為39.3 元，上調(diào)至“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、集成灶滲透率提升不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
