自我2019年12月初賣出最后一點倉位的格力電器之后，可以說手上再也沒有熱門股了，只剩下這些被人稱作煙蒂股的股票了。很多人看了我那么多基本面分析的文章后說，你既然這么喜歡分析基本面，為什么偏偏自己買的股票卻是垃圾股呢？其實我買的是被錯誤定價的優質成長股。

很多人都誤會我，認為我反對白馬股投資。其實并不是這樣的。我也很贊同白馬股投資，但我很多看法有別于很多人。今天我想說一下自己對于價值投資及白馬股投資的看法。

什么是價值投資

那么什么是價值投資呢？我個人認為，價值投資的核心就是巴菲特那句話：不要虧錢。

怎么才能不虧錢呢？

1. 買入你了解的股票。

2. 這個股票的估值是合理或者低估的。

那么什么是白馬股？

我看到很多人對于白馬股的定義就是市盈率、市凈率、現金流、利潤增長這些。但這些靠譜嗎？如果是這樣，那你看看下面這只股票符合白馬股的標準嗎？營業收入和凈利潤年年增長，經營現金流也不錯。

它是爾康制藥。再看下面這個呢？

它是康美藥業。如果說爾康制藥你可能還認為未必屬于白馬股，那么康美藥業其實在沒出事之前，一直是當做白馬股的。其實這兩個例子舉的有點重復，大家湊合看吧。這說明什么？說明如果缺乏對一家公司的了解，白馬可能變成黑天鵝。

根據以往的業績來分析后續的業績，其實存在以下的風險：

1. 行業可能會發生變化；

2. 企業的內外部環境可能會發生變化；

3. 企業的競爭對手可能會發生變化；

4. 企業管理層可能會發生變化；

可能還有一些我一時想不全的其他因素。

上面的雖然說了四點，其實就是一點：以前如此，以后未必如此，未來充滿了不確定性。但白馬股之所以稱為白馬股，主要是不確定性風險較低。

也因此從避免黑天鵝的角度，我覺得白馬股需要滿足以下幾個條件才能稱之為白馬股：

1.所在的行業屬于傳統行業。

新興行業充滿不確定性，未來的利潤回報就充滿了不確定性。

2.行業在可預期的時間內不會被顛覆

滿清滅亡之后，剃頭行業就開始走下坡路了。

3.已經建立了較深的護城河

如果沒有護城河，那未來的利潤從何而來呢？

4.過去的經營業績穩定，營業收入和利潤穩定增長

這就是大家最常用的，但我覺得必須要以前兩點為前提。

其實A股中同時能滿足以上條件的公司并不太多。但我想，既然你不太想去細究公司基本面，想無腦買，還是要把條件定的苛刻一點比較好。比如貴州茅臺，明顯就滿足以上四個條件。貴州茅臺所在的釀酒行業，是一個古老的行業。無論科技如何發展，酒文化永葆青春。至少在我們的有生之年，你不用擔心沒人喝酒。而且貴州茅臺的品牌護城河是如此強大，你不應該懷疑在未來十年有其他白酒會來挑戰它。茅臺的經營穩定到令人乏味，想賣多少賣多少，想賣多貴賣多貴，基本上我的業績我做主。

從美國的漂亮50說起

那么我們是不是只要選了白馬股，就可以重倉持有，直到永遠呢？我覺得情況沒有那么簡單。其實股票投資涉及的方面太多，我們不可能通過幾句話就說清楚。下面我簡單說一下美國70年代的漂亮50行情。

美國在60年代之前，經歷過一次比較瘋狂的科技股炒作，當時名字上帶上“科技”或者其他先進名字的都會瘋漲，是不是和我們2015年的創業牛很像？當然，結局也很像，后來科技股泡沫破滅了，很多“科技”股跌到最后連渣都不剩了。于是華爾街的投資家們又從一個極端走到另外一個極端，他們認為所有的小股票都有危險，而那些規模龐大、利潤增長穩定的公司更有安全感，于是漂亮50就誕生了。美國的漂亮50有兩個版本，在很多機構研報中并沒有注明。不過這也不影響我們的分析。

上面這張圖是國金證券的分析。其實不僅是國金證券的，很多研究資料都表明，漂亮50從一開始的震蕩上行，然后逐步擺脫大盤走出超額收益，再到跟隨大盤，直至補跌回歸，整個過程其實是一個牛皮吹破的過程。我們可以看一下漂亮50的市盈率中位數與標準普爾500市盈率中位數。

我們大體上可以看到，從1964年到1980年的17年中，標準普爾的市盈率中位數總體一直在不斷下降中。但與此不同的是，在1972年之前，漂亮50的市盈率中位數卻在不斷提升，在1964年時還是25倍，而到了1972年已經達到40倍。之后，漂亮50的高高在上的估值還是承受不住地球引力，在1973年之后加速回路。我們來看一下兩者市盈率中位數的相對比例：

從上面可以看到，漂亮50的相對估值的高點出現在1973年，隨后僅僅三年后就回歸到之前的常態。正應了那句話：從哪里來到哪里去。安信證券把自1967年直至2015年這48年漂亮50與標準普爾的走勢圖都畫出來了。

我們可以看到另外一個常識，即超漲的白馬股在后期還是把全部漲幅還給了指數。其實這個對比的畫法稍微有點問題，它是將1990年的漂亮50指數歸為1，由此帶來兩個指數的起點不同。但我們其實不難看出大致的走向。漂亮50在經歷短暫的沖高一躍之后，自1972年直至1990年，在長達18年的時間里都跑輸了整體指數。另外，漂亮50也未必就是永遠，到了今天，只有29家仍然存活在股票市場，其他21家已經灰飛煙滅了。

我在這里提到美國的漂亮50，是想給今天買入中國版漂亮50的人提個醒：

漂亮50未必就是真白馬，美國漂亮50中有21家消失了就是證明；

漂亮50的估值也會受到地心引力的影響，再回頭看看美國漂亮50走過的路。

當白馬變成黑天鵝

投資股票就是在投資股票的未來，而未來充滿了不確定。我們只有在高度確定的情況下才會下重注。我們還是來重溫一下康美藥業從白馬變成黑天鵝前后的股票走勢：

我覺得康美藥業這一黑天鵝，可以歸結為企業的經營風險。其實不僅是康美藥業，即便牛如茅臺，也有遭遇腰斬的時候，圖我也不貼了。大家也應該都知道。

高估的貴州茅臺，8年才回到高點

我們再來看一下估值風險。我們還以茅臺為例。

我們可以看到，貴州茅臺在2007年牛市頂部時的估值高達100倍，而此后經過了8年時間才重新突破新高。你要知道，這可是貴州茅臺。如果是其他股票呢？你會在多少年之后才能突破新高？下面是愛爾眼科的市盈率：

所謂的好股好價，在愛爾眼科身上表現得真是太極端了。公司最低市盈率出現在2013年，低至34倍，當前為100倍。下面是它的市凈率：

下面是著名的海天味業的市盈率：

不知道你從其中能看到什么？你會看到你眼里的股價上漲其實只是估值的提升，而這個估值已經到了64倍，不知道下一步它打算到多少？下面是海天味業的市凈率：

相比愛爾眼科真是不遑多讓，大家彼此彼此。我們來看看貴州茅臺的市凈率：

相比愛爾眼科和海天味業，茅臺無論市盈率還是市凈率還謙虛了不少。

兩點教訓

總結我們上面的討論，我們會得到兩個教訓：

1. 未來太長，白馬也會死。

2. 高高在上的估值必然會受到地心引力的影響回歸正常。

結語：投資白馬股的正確姿勢

也因此投資白馬股的正確姿勢其實也并不高深：

1. 分散投資

個人覺得至少要分散到10個以上的股票中去。

我解釋一下，我的本意不是讓你無限分散，而是說如果你無法對你將要持股的股票有深入的了解，集中持股的風險就非常高。你的認識越深入，那越有利于集中持股。如果你不想費心力去研究，那最好是分散持股。

2. 避開估值過高的股票

要相信常識，不要投資估值在天上的股票，無論他們的故事多么動聽，你要知道，即便貴如茅臺，估值也不會脫離地心引力。

我當前持有的三聚環保、中國建筑、華僑城A、永輝超市，都是基于我個人的研究，并且在持續跟蹤之中。投資并沒有高下之分，白馬股投資其實是一條捷徑，但需要正確運用。

恭祝大家鼠年多多發財！

作者：豬先生666鏈接：xueqiu/3571250408/139901946來源：雪球著作權歸作者所有。商業轉載請聯系作者獲得授權，非商業轉載請注明出處。