原標(biāo)題：民生銀行張昌林：銀行跨境投資與全球資產(chǎn)配置 來源：億歐網(wǎng)

文/中國民生銀行資產(chǎn)管理部總經(jīng)理張昌林

目前中國商業(yè)銀行跨境投資總量占比較小、種類不多，與境外商業(yè)銀行和資管機(jī)構(gòu)相比仍處于起步階段，但積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。本文認(rèn)為，在資管新規(guī)逐步實(shí)施、打破剛兌有序推進(jìn)的前提下，銀行應(yīng)當(dāng)充分利用自身優(yōu)勢，著力發(fā)展跨境投資和全球資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)，滿足客戶多元化的資產(chǎn)和財(cái)富管理需求。

根據(jù)近兩年監(jiān)管政策變化和市場未來的發(fā)展趨勢，可以發(fā)現(xiàn)目前國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)正處在巨大變革的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)上。未來資產(chǎn)管理市場蘊(yùn)藏巨大的增長潛力，多元化因素催生全球資產(chǎn)配置需求，制度層面的跨境投資體系建設(shè)助力中資機(jī)構(gòu)快速成長。

當(dāng)前國內(nèi)商業(yè)銀行的跨境資產(chǎn)配置還處于起步階段

第一，總量不大。目前，國內(nèi)商業(yè)銀行的境外資產(chǎn)配置與銀行整體表內(nèi)外資產(chǎn)規(guī)模相比，還只是很小的比例。主要有幾點(diǎn)原因：首先，我國經(jīng)濟(jì)增長過去一直保持著較高的增長速度，遠(yuǎn)高于全球其他可比體量的經(jīng)濟(jì)體，境內(nèi)市場仍是居民和企業(yè)投資的首選。其次，資本項(xiàng)目的放開是循序漸進(jìn)的過程，跨境資本流出一直受到較嚴(yán)格的監(jiān)管，但我們也看到境內(nèi)市場雙向放開的力度在不斷擴(kuò)大，合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）、合格境內(nèi)有限合伙人（QDLP）、合格境內(nèi)投資企業(yè)（QDIE）等各類跨境通道總額度已達(dá)1000多億美元。然后，由于境內(nèi)外幣投資渠道較少，居民持有外幣的動(dòng)力不足，商業(yè)銀行外幣資產(chǎn)負(fù)債占比總體較低，多余的外幣頭寸就更少，尚未形成規(guī)模化的跨境資產(chǎn)配置需求。但隨著金融市場開放的進(jìn)程加快，整個(gè)體量會(huì)越來越大。

第二，種類不多。由于嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管理要求，表內(nèi)自營投資在境外的絕大部分配置都是發(fā)達(dá)國家的主權(quán)債券、中資美元債以及其他一些高等級信用債。表外理財(cái)，將來很多都要成立理財(cái)子公司，主要是代客戶管理資產(chǎn)。這一部分投資有少量涉及跨境資產(chǎn)配置，也在近幾年開始逐步“走出去”。監(jiān)管對跨境理財(cái)?shù)耐顿Y范圍、資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等級也有較為嚴(yán)格的要求，主要集中在高等級的債券資產(chǎn)和少量權(quán)益及商品。總的來說，表外理財(cái)相比銀行自營投資在全球配置方面進(jìn)行了更多的嘗試和實(shí)踐，但投資品類和復(fù)雜程度都遠(yuǎn)不如境內(nèi)市場。

第三，投資管理能力有待提高。從整個(gè)金融市場和資管行業(yè)的發(fā)展來看，我們與成熟市場還存在較大的代際差距。我們對境外市場的資產(chǎn)、工具、投資方法的了解和運(yùn)用程度，以及全球化資產(chǎn)配置的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，與境外領(lǐng)先機(jī)構(gòu)的能力和水平相比，還處在起步階段。

未來國內(nèi)商業(yè)銀行跨境資產(chǎn)配置的需求空間巨大

首先，我國資產(chǎn)管理市場總量蘊(yùn)藏巨大的增長潛力

2018年末，中國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）在全球占比約16%，但資產(chǎn)管理規(guī)模的全球占比只有5.48%。過去20年來，伴隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，居民財(cái)富快速增長，2018年末，我國居民財(cái)富總額達(dá)到51.9萬億美元，僅次于美國，位居世界第二，占全球財(cái)富總額的16.4%，個(gè)人可投資資產(chǎn)總額190萬億元人民幣，其中有70多萬億元的儲(chǔ)蓄現(xiàn)在還在銀行，整個(gè)資管市場的占比還只是一小半。

目前，銀行理財(cái)總規(guī)模是30多萬億元，如果把其中的結(jié)構(gòu)性存款剔除，是20多萬億元，近兩年還在慢慢增長，因?yàn)槔系馁Y產(chǎn)池還存在。但2020年資管新規(guī)過渡期結(jié)束以后，市場局面可能會(huì)發(fā)生較大變化，筆者預(yù)測，整個(gè)規(guī)模在短期內(nèi)可能會(huì)有明顯下降，除非新規(guī)過渡期有實(shí)質(zhì)性延長。但從長遠(yuǎn)來看，資管新規(guī)指明的方向是長期大道、是正路，未來財(cái)富管理市場仍是一片藍(lán)海，還有非常巨大的發(fā)展空間。

其次，多元化因素催生全球配置需求

回顧國內(nèi)銀行資管的發(fā)展歷程，站在當(dāng)前這樣一個(gè)靜態(tài)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，看未來會(huì)有很大的變化。居民財(cái)富的增長是一個(gè)總量方面的驅(qū)動(dòng)因素，更重要的是這里面的結(jié)構(gòu)變化。資管新規(guī)最重要的目的之一就是打破剛性兌付，不允許資產(chǎn)池的滾動(dòng)運(yùn)作。要求銀行對客戶募集的資金和投資的資產(chǎn)必須是專戶管理、一一對應(yīng)。在這樣的情況下，客戶的選擇就會(huì)有一些比較大的變化。

舉例來說，如果某家銀行的理財(cái)規(guī)模有1萬億元，之所以能發(fā)展到1萬億元，是因?yàn)榭蛻粜湃毋y行，覺得購買銀行的產(chǎn)品不會(huì)虧錢，都是在剛兌的思維下，這樣形成的規(guī)模。但在未來，并不能保證客戶不虧錢，也不給你保證收益是多少，只能告訴用戶投資哪些范圍、哪些品種，可能有哪些風(fēng)險(xiǎn)，但是盈虧需要客戶自己去負(fù)責(zé)。這種情況下，客戶會(huì)逐步地重新選擇資產(chǎn)配置。

從資產(chǎn)配置和投資的角度來說，以前之所以能給客戶提供這樣保本保收益的產(chǎn)品，那是因?yàn)槭聦?shí)上在表外也做了大量類似表內(nèi)的信貸類業(yè)務(wù)，就是大家所說的“非標(biāo)資產(chǎn)”。當(dāng)然近幾年也投了很多標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，比如企業(yè)債等。因?yàn)檫^去這些年中國經(jīng)濟(jì)的快速增長，融資人能夠承受比較高的融資成本，投資非標(biāo)資產(chǎn)、投資債券也就能獲得比較高的收益，最后到期就能給客戶穩(wěn)定的回報(bào)。但是隨著經(jīng)濟(jì)從高速度增長向高質(zhì)量增長的過渡，能夠獲取穩(wěn)定、合適回報(bào)的資產(chǎn)越來越少了。現(xiàn)在企業(yè)經(jīng)營艱難，政策也在倡導(dǎo)和鼓勵(lì)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本，這也意味著非標(biāo)投資、債券投資這些回報(bào)都會(huì)下降，給客戶的無風(fēng)險(xiǎn)收益或者說低風(fēng)險(xiǎn)收益自然也會(huì)下降，這是第一個(gè)因素。

此外，剛兌一旦打破，就不能再用資產(chǎn)池滾動(dòng)運(yùn)作的方式以及用銀行最后兜底風(fēng)險(xiǎn)的方式，在給客戶提供產(chǎn)品時(shí)，如何保障投資組合的平穩(wěn)，保護(hù)客戶的投資體驗(yàn)，就需要通過有效的分散投資來管理產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。尤其是銀行理財(cái)客戶風(fēng)險(xiǎn)偏好總體來說都比較低，那就只能通過資產(chǎn)分散化的配置方式去實(shí)現(xiàn)這樣的目的。

市場上有這么多的公募基金和優(yōu)秀的私募基金，為什么銀行還要來理財(cái)、成立理財(cái)子公司？

一方面，銀行理財(cái)實(shí)際上已經(jīng)有15年以上的發(fā)展歷史，目前它已經(jīng)做到了這么大的規(guī)模，就必須要面對它，面對這么大規(guī)模的投資需求。另一方面，購買銀行理財(cái)?shù)倪@部分老百姓的風(fēng)險(xiǎn)偏好是比較低的，與買基金、買私募的那些投資者不一樣，如何能夠在打破剛性兌付的前提下，給他們提供合適的收益回報(bào)，這是全社會(huì)的責(zé)任，也是銀行的責(zé)任。在這種情況下，可能更多地就要通過資產(chǎn)配置的方式去實(shí)現(xiàn)這個(gè)目的，而且資產(chǎn)配置不僅是境內(nèi)資產(chǎn)配置，還必須是跨區(qū)域、跨市場、跨品種的全球配置，這樣才能真正達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。

最后，跨境投資體系建設(shè)助力跨境投資規(guī)模快速成長

上面講的都是需求。不僅是資金有需求，投資有壓力，這些年從政策方面也給跨境投資提供了很多支持：從2002年合格的境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）出臺，尤其對跨境投資來說，2006年QDII啟動(dòng)，到后面的QDLP、QDIE、深港通、滬港通等一系列政策，整個(gè)的跨境資產(chǎn)投資都在一步步的政策引導(dǎo)和支持下不斷發(fā)展。尤其是近期國家在資本市場和整個(gè)金融市場開放方面的力度也越來越大，滬港通、深港通的額度不斷擴(kuò)大，QDII總額度也給予了擴(kuò)增。除了規(guī)模的增長，跨境投資的種類也在不斷多元化，以前境內(nèi)資管產(chǎn)品走出去投資的只是一些標(biāo)準(zhǔn)化的股票和債券。這兩年很多境外資管機(jī)構(gòu)，包括很多知名的對沖基金，都紛紛在境內(nèi)設(shè)立WOFE（外商獨(dú)資企業(yè)），同時(shí)通過QDLP、QDIE等結(jié)構(gòu)開展各類資產(chǎn)管理和投資咨詢業(yè)務(wù)。除了傳統(tǒng)的股票、債券、商品，還涉及很多私募股權(quán)、資產(chǎn)證券化、房地產(chǎn)投資、量化策略，以及其他一些另類投資領(lǐng)域，為國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)和投資者進(jìn)一步打開了視野，這些都給中資機(jī)構(gòu)發(fā)展跨境投資提供了很好的政策和市場支持。

商業(yè)銀行跨境投資和全球資產(chǎn)配置必將帶來廣闊的合作空間

從銀行理財(cái)和其他資管機(jī)構(gòu)的差異化定位來看，相比較市場上其他的資管公司來說，銀行理財(cái)有渠道的優(yōu)勢、資金的優(yōu)勢。但從能力上來說，基金公司能做好的權(quán)益類投資，這方面能力較強(qiáng)，筆者認(rèn)為短期內(nèi)沒有必要在這方面做太多的重復(fù)投資，筆者更多的是希望與公募基金開展合作，這樣可以避免資源的重復(fù)投入，提高整個(gè)市場的效率。固收類投資大家各有優(yōu)劣勢，這一塊一直都是商業(yè)銀行的老本行，也是資管行業(yè)中體量最大的一個(gè)市場，銀行在債券市場有自己的固有優(yōu)勢，當(dāng)然很多基金公司在這一領(lǐng)域也做得很有特色。在境外資產(chǎn)的配置方面，由于整個(gè)境內(nèi)市場都才起步，大家在這部分的投入才剛剛開始。市場上各類機(jī)構(gòu)盡管在全球配置上發(fā)展有先后，但與境外成熟的管理人相比，能力和經(jīng)驗(yàn)都還有很大差距。因此，短期不太可能完全獨(dú)立地建立起一套全球配置的體系和能力，也需要通過與境外機(jī)構(gòu)合作來補(bǔ)足這方面的短板。

銀行理財(cái)?shù)膬?yōu)勢是銀行各類資產(chǎn)都可以投，可以去做組合，通過組合的方法、通過量化的技術(shù)，去實(shí)現(xiàn)比較好的收益、比較低的波動(dòng)。未來，“量化全球投資”對銀行的資管來說是一個(gè)非常重要的方向。量化投資這幾年是個(gè)很火熱的主題，但總體看，量化技術(shù)在整個(gè)資管領(lǐng)域的應(yīng)用還并不廣泛，主要集中在權(quán)益市場和少部分另類策略，在整個(gè)銀行理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)配置、投資決策中應(yīng)用得還比較粗淺。量化技術(shù)不僅局限在量化產(chǎn)品和策略，從理論模型的構(gòu)建到數(shù)據(jù)分析、策略優(yōu)化、收益歸因、風(fēng)險(xiǎn)管理、管理人分析等，同時(shí)也要避免對量化方法的過度依賴，要平衡好哪些依靠量化的支持以及哪些需要主觀的判斷。最重要的是運(yùn)用量化的理念和方法對整個(gè)投研流程進(jìn)行科學(xué)化的梳理，這對未來銀行理財(cái)投資管理和能力建設(shè)將產(chǎn)生重要影響。

商業(yè)銀行過去在這方面已經(jīng)做了一些探索，但總體經(jīng)驗(yàn)還是不足，還處在剛剛起步的階段。所以筆者希望能跟境內(nèi)外的專業(yè)機(jī)構(gòu)開展多方面的合作。總體來說，商業(yè)銀行在這方面也還有一些比較優(yōu)勢。銀行有較為完備的全球業(yè)務(wù)體系，在外匯和跨境業(yè)務(wù)方面比其他金融機(jī)構(gòu)有更豐富的經(jīng)驗(yàn)。銀行的跨境投資業(yè)務(wù)雖然總規(guī)模不大，但還是培養(yǎng)了比較專業(yè)的團(tuán)隊(duì)；更重要的是，跟境外機(jī)構(gòu)長期保持比較好的合作溝通，龐大的客戶資源和資金體量給了銀行得天獨(dú)厚的信息優(yōu)勢，銀行能夠更便捷地接觸到最新的市場信息、更優(yōu)秀的管理人資源、更多前沿投資理念和方法。這些都有助于在投資運(yùn)作過程中更好地為客戶配置資源、分散風(fēng)險(xiǎn)。

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